Инвестиционный тезис. Акции «Мечела» рассматриваются инвесторами как способ инвестировать в угольные активы, чтобы заработать на росте мировых цен на уголь. Однако, по нашей оценке, доля энергетического угля в продажах компании уступает доле сортового проката, цены на который сейчас находятся под давлением. Главной проблемой компании остается чрезвычайно высокий уровень долга, у основной части которого после реструктуризации срок погашения «до востребования». На наш взгляд, акции «Мечела» имеют неприемлемо большие риски для портфельных инвесторов. Высокая волатильность акций на бирже позволяет рассматривать их только в качестве инструмента для краткосрочных операций. С учетом этих факторов мы присваиваем по обыкновенным и привилегированным акциям ПАО «Мечел» рейтинг «Хуже рынка».
Описание эмитента. ПАО «Мечел» - одна из ведущих горно-металлургических компаний в России. Группа «Мечел» объединяет в единой производственно-логистической цепочке производителей угля, железной руды, стали, проката, ферросилиция, тепловой и электрической энергии. Кроме того, она включает логистическую компанию, транспортного оператора и имеет собственные сбытовые структуры.
Деятельность группы разделена на три сегмента - добывающий, металлургический и энергетический.
Разбивка выручки от продаж по бизнес-сегментам (2021 г.)
Источник: данные компании
«Мечел» является одним из крупнейших российских производителей коксующегося угля, а также одним из ведущих производителей углей для металлургии. По данным ЦДУ ТЭК, в 2021 году доля компании в добыче коксующегося угля РФ составила 16,74%.
Дочерняя компания АО «Мечел-Майнинг» объединяет горнодобывающие и коксохимические активы, представленные предприятиями ПАО «Южный Кузбасс», АО ХК «Якутуголь», ПАО «Коршуновский ГОК», АО «Москокс» и ООО «Мечел-Кокс».
«Мечел» - один из крупнейших российских производителей сортового проката и метизной продукции. Доля «Мечела» в производстве проката РФ в 2021 году составила около 4%. Компания является наиболее многопрофильным производителем специальных сталей и сплавов в России.
Под управлением дочерней компании ООО «УК Мечел-Сталь» находятся два сталелитейных предприятия — Челябинский металлургический комбинат и завод «Ижсталь», предприятия по производству метизов — Белорецкий металлургический комбинат, Вяртсильский метизный завод и «Мечел Нямунас» (Литва), завод по производству штамповок и поковок - «Уральская кузница», Братский завод ферросплавов, Каслинский завод архитектурно-художественного литья.
Энергетический сегмент под управлением ООО «Мечел-Энерго» объединяет «Южно-Кузбасскую ГРЭС» и «Кузбассэнергосбыт».
В состав группы «Мечел» входят грузовые морские порты - АО «Торговый порт Посьет» на Японском море, ООО «Порт Мечел-Темрюк» на Азовском море и грузовой речной порт Камбарка на реке Каме. Также «Мечел» имеет собственный парк подвижного железнодорожного состава. Транспортные предприятия находятся под управлением ООО «УК Мечел-Транс».
Металлоторговая сеть «Мечела» насчитывает более 80 подразделений, в том числе 18 сервисных центров. В ее состав входят российская компания «Мечел-Сервис», дочерние компании в странах СНГ, Западной и Восточной Европе.
Структура капитала. В настоящий момент «Мечел» не раскрывает структуру акционерного капитала. По данным на лето 2021 г., председатель совета директоров ПАО «Мечел» Игорь Зюзин прямо и косвенно контролирует 51,5% капитала. Среди крупных акционеров - ООО «МетХол» (14,2%), SKYBLOCK LIMITED (10,0%) и «Газпромбанк» (4,1%).
Акции ПАО «Мечел» допущены к обращению на Московской бирже и включены в котировальный список «А» первого уровня, однако не входят в расчет основного Индекса МосБиржи. По данным Мосбиржи, free float обыкновенных акций «Мечела» составляет 42%, а привилегированных - 60%.
Перспективы и риски
Влияние санкций. До сих пор «Мечел» и его контролирующий акционер Игорь Зюзин не попали в санкционные списки. Хотя угольная и металлургическая продукция компании входит в список запрещенных для импорта в ЕС из России товаров, влияние этих запретов на бизнес компании будет ограниченным. В 2021 г. только 15,3% выручки «Мечела» пришлось на поставки в Европу, включая Турцию, которая к санкциям не присоединилась. Две трети выручки от продаж (66,6%) пришлось на рынки РФ и СНГ, 16,9% — на рынки Азии, и только 1,2% на другие регионы планеты. На наш взгляд, компании будет не так сложно изменить географию экспорта в условиях санкций ЕС.
Операционная деятельность. Надо отметить, что динамика объемов производственной деятельности «Мечела» не выглядит впечатляющей, даже без учета потери перспективного проекта «Эльгауголь», который пришлось продать в 2020 г. для реструктуризации долга.
Объемы производства и реализации продукции «Мечела» в 2021 г. заметно снизились, несмотря на вполне благоприятный для отрасли год. Хотя производство в первой половине 2022 г. показало восстановление, динамика объемов продаж основных групп продукции «Мечела» оставалась преимущественно негативной.
Показатель (тыс???????. т) | 2021 г. | 2020 г. | Изм., % |
| 1П 2022 | 1П 2021 | Изм., % |
Производство: | |||||||
Уголь (добыча)* | 11 347 | 15 947 | -28,8% | 5 983 | 5 604 | 6,8% | |
Чугун | 3 163 | 3 529 | -10,4% | 1 668 | 1 568 | 6,4% | |
Сталь | 3 537 | 3 655 | -3,2% | 1 853 | 1 724 | 7,5% | |
Реализация: | |||||||
Концентрат коксующегося угля | 2 724 | 3 961 | -31,2% | 1 231,00 | 1 566,00 | -21,4% | |
Угли PCI | 1 082 | 1 851 | -41,5% | 456,00 | 576,00 | -20,8% | |
Антрациты | 1 155 | 1 054 | 9,6% | 543,00 | 632,00 | -14,1% | |
Энергетические угли | 2 142 | 2 875 | -25,5% | 1 184,00 | 1 178,00 | 0,5% | |
Кокс | 38 | 39 | -2,6% | 387,00 | 602,00 | -35,7% | |
Сортовой прокат | 2 408 | 2 547 | -5,5% | 1 319,00 | 1 249,00 | 5,6% | |
Плоский прокат | 450 | 456 | -1,3% | 204,00 | 226,00 | -9,7% | |
Метизы | 529 | 556 | -4,9% | 257,00 | 259,00 | -0,8% | |
Прочая продукция | 200 | 160 | 25,0% | 101,00 | 92,00 | 9,8% |
* Показатель 2021 г. без учета «Эльгауголь»
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Финансовые результаты. Несмотря на снижение объемов, высокие цены на металлопродукцию обеспечили «Мечелу» сильные финансовые результаты в 2021 г.
Показатель (млрд руб.) | 2021 | 2020 | Изм., % |
Выручка | 402,1 | 265,5 | 51,5% |
EBITDA* | 118,9 | 41,1 | в 2,9 раз |
Рентабельность по EBITDA, % | 29,6% | 15,5% | +14,1 п. п. |
Прибыль акционеров | 80,6 | 0,8 | н/а |
Чистый долг (на отчетную дату)* | 275,0 | 325,6 | -15,5% |
Чистый долг / EBITDA | 2,3 | 7,9 | |
* Не включая штрафы и пени по просроченной задолженности |
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».
Годовая выручка увеличилась в полтора раза, скорректированный показатель EBITDA вырос почти в три раза. Прибыль акционеров составила 80,57 млрд руб. по сравнению с 808 млн руб. годом ранее (рост почти в 100 раз). Это позволило «Мечелу» несколько сократить сумму долга и улучшить показатель отношения чистого долга к EBITDA с 7,9х до комфортных 2,3х. Правда, это скорректированная EBITDA, а чистый долг рассчитан без учета штрафов и пени по просроченной задолженности.
В 2022 г. «Мечел», как и другие компании черной металлургии, не раскрывает финансовую отчетность. Учитывая падение цен на металлопродукцию, особенно на сортовой прокат, можно ожидать, что показатель долговой нагрузки у «Мечела» по итогам 2022 г. вновь выйдет из комфортной зоны.
Долги - главная проблема компании. Долговые проблемы «Мечела» начались еще в кризис 2008 г. и усугубились в 2014 г. на фоне падения цен и курса рубля. Компания потеряла возможность своевременно гасить валютные кредиты, взятые на приобретение и развитие своих проектов, главным из которых было освоение крупнейшего Эльгинского месторождения качественного угля в Якутии.
После ряда реструктуризаций, конвертации и отсрочки погашения кредитов, а также после продажи компании «Эльгауголь» у Мечела все еще остается значительная сумма долга. По состоянию на начало года долг по кредитам и займам, включая проценты, составлял 284,4 млрд руб., в том числе со сроком погашения до востребования - 282,3 млрд руб. Порядка 36,5% долга номинировано в евро, а 11,0% - в долларах США. По сути, компания зависит от доброй воли кредиторов. Благо, что они - крупнейшие российские банки.
Ключевые активы «Мечела» остаются в залоге у кредиторов. В качестве обеспечения по банковским кредитам в залоге по состоянию на начало года находятся 99% минус 2 акции АО ХК «Якутуголь», 95% плюс 3 акции УК ЮК, 91,66% акций ЧМК, 50% плюс 2 обыкновенные акции БМК, 50% плюс 2 акции КГОК, 87,5% плюс 3 акции АО «Мечел-Майнинг», 74% плюс 1 акция «Уралкуза», 25% плюс 1 акция «Ижстали», 25% плюс 1 акция АО «Торговый порт Посьет», 25% уставного капитала БЗФ, 25% уставного капитала ООО «Порт Мечел-Темрюк».
Собственный капитал «Мечела», приходящийся на акционеров, на балансе по МСФО составляет отрицательную величину в размере минус 165,9 млрд руб.
Большой долг и отрицательная величина капитала были бы не страшны для инвесторов развивающегося инновационного проекта из сферы информационных технологий, но не для горно-металлургической компании.
Выплаты акционерам. Из-за огромной долговой нагрузки «Мечел» не платит дивиденды по обыкновенным акциям с 2012 г. (последние дивиденды — по итогам 2011 г.). Видимо, чтобы акционеры могли получать доход вне зависимости от долга, в 2008 г. компания разместила привилегированные акции, которые с 2010 г. торгуются в виде АДА на Нью-Йоркской фондовой бирже. С 2011 г. они торгуются на Московской бирже.
Согласно дивидендной политике «Мечела», принятой в 2016 г., размер годовых дивидендов на обыкновенные акции не оговорен. На привилегированные акции распределяется 20% чистой прибыли компании по итогам года. По итогам 2012–2015 гг. компания платила по привилегированным акциям минимальные дивиденды в размере 0,05 руб. на акцию.
Источник: данные компании, расчеты ФГ «Финам»
По итогам 2021 г., несмотря на сильные финансовые результаты, акционеры по рекомендации совета директоров приняли решение не выплачивать дивиденды. Это связано с тем, что компания не стала отказываться от моратория на банкротство. В долговой ситуации «Мечела» это вполне оправданно. Мораторий на банкротство был введен правительством РФ с 1 апреля сроком на полгода. Он предполагает запрет на выплату дивидендов и бай-бэк.
Уголь как драйвер. Акции «Мечела» во многом интересуют инвесторов в качестве инструмента для инвестиций в уголь. Мировые цены на энергетический уголь на фоне энергетического кризиса в ЕС в 2022 году бьют рекорды. Даже лишившись европейского рынка, сокращая объемы и продавая уголь в Индию и Китай с 50% дисконтом, угледобывающие компании в этом году должны получить хорошие результаты.
Между тем возможностей инвестировать в отрасль на российском фондовом рынке почти нет. Сектор представлен только акциями «Распадской» и «Мечела». Акции этих компаний заметно реагируют на динамику котировок угля. В то же время уголь (и отдельно энергетический уголь) занимают в бизнесе «Мечела» не главную долю. Особенно после продажи компании «Эльгауголь».
В выручке компании за 2021 г. доля добывающего сегмента составила только 27,6% против 65,3% у металлургического сегмента. Цены на металлопродукцию, особенно на сортовой прокат, занимающий 37,2% в выручке «Мечела» в 2021 г., заметно упали.
Практически все железорудное сырье и значительная часть угольной продукции потребляются внутри группы. В продажах «Мечелом» угольной продукции третьим лицам доля энергетического угля не превышает одной трети, а все остальное – это угольная продукция для металлургии, ценовая динамика которой зависит от состояния сталелитейной отрасли. В текущих условиях она заметно хуже, чем у угля для энергетики.
Структура продаж угольной продукции (по объемам)
Поэтому, на наш взгляд, акции компании - не самый прямой путь заработать на котировках угля. Акции «Мечела», по нашему мнению, несут неприемлемо большие риски для портфельных инвесторов. Высокая волатильность акций на бирже позволяет рассматривать их только в качестве инструмента для краткосрочных операций.
Акции на фондовом рынке. Привилегированные акции «Мечела» выглядят слабее рынка из-за отказа компании от выплаты дивидендов за 2021 г. Обыкновенные акции «Мечела» показывают с начала года лучшую динамику, поскольку инвесторы видят в них отражение динамики цен на уголь. С начала года обыкновенные акции потеряли только около 22% стоимости, в то время как привилегированные упали на 57%, что сопоставимо с потерями отраслевого (-55%) и основного (-46%) индексов МосБиржи.
Узнайте больше о компаниях России на еженедельном эфире учебного центра «Финам», зарегистрируйтесь на вебинар.
Технический анализ. На недельных графиках обыкновенные и привилегированные акции «Мечела» остаются в нижней части широкого торгового диапазона вблизи линии среднесрочного восходящего тренда.
Для обыкновенных акций уровень сопротивления находится в районе 104 руб., уровень поддержки - в районе 70 руб. за акцию.
У привилегированных акций «Мечела» сопротивление вблизи 180 руб., а поддержка - вблизи 100 руб. за акцию.
Источник: finam.ru
Похожие статьи
«Ноттингем Форест» заинтересован в нападающем «Болоньи» Ван Хойдонке
Губерниев расстроен отказом сборной России от турнира ЦАФА: «Нагрузка большая? Теперь это так называется»
Бензема стал пятым игроком в истории со 150 матчами в Лиге чемпионов